Litt gravid og risikofri rente

Trym Riksen, leder av porteføljeforvaltning i Gabler

Definisjonen av risikofri rente burde være enkel, men i praksis spriker definisjonene. Merk at selve begrepet «risikofri» er sterkt og ekskluderende fordi det understreker at alt av risiko er fjernet. Spør du en kjemiker om det lokale kildevannet er helt rent, vil kjemikeren svare «nei». Poenget er at kildevannet inneholder andre ting enn hydrogen og oksygen. En lege vil likeledes være like kategorisk i graviditetsspørsmålet; enten er man gravid eller så er man det ikke.

Svinger mer enn aksjemarkedet

---

I PWCs årlige spørreundersøkelse «Risikopremien i det norske markedet» – basert på svar fra 151 medlemmer i Norske Finansanalytikeres Forening – spriker definisjonene av risikofri rente. I den siste undersøkelsen, fra desember 2020, svarte 42 prosent av analytikerne at tiårig statsobligasjon er risikofri rente, 25 prosent bruker en såkalt normalisert risikofri rente og 14 prosent bruker NIBOR. Se figuren under for finansanalytikernes sprikende definisjoner.

Problemet med å bruke en lang statsobligasjon som representant for det risikofrie er at slike obligasjoner kan svinge mer i verdi enn aksjemarkedet. Jo lengre løpetiden er i en statsobligasjon, desto mer vil den svinge i verdi som følge av at løpetidsrisikoen øker.

I Østerrike finnes statsobligasjoner med 100 års løpetid som illustrerer dette poenget; der svinger prisen på 100-åringen omtrent dobbelt så mye som aksjemarkedet. Selv om de fleste norske aksjeanalytikere bruker en tiårig – og ikke en 100-årig – statsobligasjon som representant for risikofri rente, får eksemplet fra Østerrike med seg et vesentlig poeng: Det er en betydelig kursrisiko i statsobligasjoner med lang løpetid, og da kan man ikke lenger snakke om en helt risikofri rente. Du kan ikke være ti prosent gravid.

Statskasseveksler er ikke gravide

Et svar som glimrer med sitt fravær på spørsmålet om risikofri rente, er statskasseveksler. Disse er garantert av staten og har en løpetid på maksimalt ett år. Med andre ord er kredittrisikoen svært lav og løpetidsrisikoen ubetydelig i de kortere papirene.

Renten på statskasseveksler med kort løpetid har erfaringsvis – og i tråd med teorien om risiko i finansmarkedene – hatt en klart lavere rente i forhold til lange statsobligasjoner og f.eks. kredittindeksen NIBOR med samme løpetid som statskasseveksler. Tiårige statsobligasjoner har over tid hatt en rente som er omtrent én prosent høyere enn statskasseveksler, mens NIBOR-renten har ligget 0,3 til 0,4 prosent over statskasseveksler de siste 30 årene. Begge premiene over statskasseveksler gjenspeiler henholdsvis løpetidsrisiko og kredittrisiko.

Det er ikke så lett å si hvorfor ingen bruker statskasseveksler som definisjon på risikofri rente, selv om det er nettopp denne renten som er kjemisk fri for både kreditt- og løpetidsrisiko.

Statskasseveksler er ikke gravide. Det er imidlertid klart at den lave renten i statskasseveksler reduserer anslag på forventet avkastning i investeringsprodukter.

Les hele gjestekommentaren i Kapital 6\2021.

Flere gjestekommentarer i Kapital her.

Publisert: 15. april 2021